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文｜海豚投研

北京時(shí)間 7 月 27 日，美國(guó)廣告巨頭 Google 母公司 Alphabet 的二季度財(cái)報(bào)發(fā)布。總結(jié)來(lái)說(shuō)，谷歌的這次財(cái)報(bào)以及市場(chǎng)反應(yīng)，再次呈現(xiàn)了在悲觀預(yù)期下，" 平平無(wú)奇 " 也可以是另一種 " 超預(yù)期 " 的奇妙現(xiàn)象。不過(guò)海豚君仍然要提醒，我們還是可以從一些指標(biāo)中察覺(jué)出當(dāng)下企業(yè)品牌方對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)需求低迷的預(yù)期，從而選擇去收縮營(yíng)銷(xiāo)預(yù)算的環(huán)境趨勢(shì)。

此次財(cái)報(bào)核心要點(diǎn)有：

1、收入在高基數(shù)、通脹環(huán)境以及外匯變動(dòng)下增速在預(yù)期內(nèi)放緩。其中搜索廣告受益于服務(wù)類(lèi)需求強(qiáng)勁以及自身產(chǎn)品力提升，行業(yè)逆風(fēng)下韌性更加凸顯；云業(yè)務(wù)保持慣性高增長(zhǎng)，與本身高綁定的業(yè)務(wù)屬性有關(guān)；YouTube 廣告則繼續(xù)表現(xiàn)不佳。

2、獲利水平下滑，主要與經(jīng)營(yíng)費(fèi)用中的研發(fā)費(fèi)用逆勢(shì)擴(kuò)張、銷(xiāo)售費(fèi)用高居不下有關(guān)。云業(yè)務(wù)虧損還在持續(xù)，下半年較難看見(jiàn)顯著反轉(zhuǎn)，而廣告收入呈壓下，研發(fā)端的費(fèi)用支出可能還將維持高位，因此海豚君預(yù)計(jì)下半年利潤(rùn)端壓力可能還會(huì)變大。

3、美元走強(qiáng)在這個(gè)季度對(duì)收入上的影響也是比較明顯的，主要體現(xiàn)在歐洲和亞洲地區(qū)。如果剔除掉匯率影響，整體營(yíng)收增速在 16% 以上，與實(shí)際業(yè)績(jī)相比增速上被壓縮了 3 個(gè)點(diǎn)。

4、司法部批準(zhǔn)了谷歌與 Mandiant 的收購(gòu)案，管理層預(yù)計(jì)年底完成對(duì) Mandiant 的收購(gòu)。

Snap 暴雷后，市場(chǎng)對(duì)于谷歌財(cái)報(bào)的悲觀預(yù)期就開(kāi)始蔓延。最終谷歌硬氣交卷，彰顯大哥氣派。如果將 Snap、Twitter 以及 Google 三家廣告公司結(jié)合起來(lái)看，社交平臺(tái)廣告的壓力明顯更大。

但谷歌這次業(yè)績(jī)沒(méi)掉點(diǎn)的背后，主要是有著后疫情下服務(wù)型消費(fèi)復(fù)蘇邏輯的支撐。當(dāng)下旅游等服務(wù)的旺盛需求，推動(dòng)著谷歌的搜索廣告保持增長(zhǎng)韌性。除此之外，可能還有搜索廣告新技術(shù)、新功能的功勞，比如 Google Shopping、Performance Max。

對(duì)于我們非常關(guān)注的未來(lái)指引和展望，谷歌的管理層認(rèn)為經(jīng)濟(jì)環(huán)境的不確定性較高，因此并沒(méi)給出比較明確的指引，但仍然表達(dá)了對(duì)自家搜索廣告的信心。

海豚君認(rèn)為，雖然谷歌當(dāng)前估值較低，但經(jīng)濟(jì)的不確定性對(duì)業(yè)績(jī)的壓力還是需要緊密關(guān)注：

1）從業(yè)績(jī)上來(lái)說(shuō)：一方面，下半年的廣告逆風(fēng)是相對(duì)確定的事件，而谷歌的相對(duì)優(yōu)勢(shì)在于，搜索廣告仍然受益服務(wù)需求，并且并不受蘋(píng)果 ATT 影響，甚至從預(yù)算遷移的角度反而受益。但另一方面，YouTube 遭受的一些競(jìng)爭(zhēng)影響，以及對(duì) Shorts 上的投入，都會(huì)最終反應(yīng)到利潤(rùn)壓力。雖然當(dāng)前主要收入支撐還是來(lái)自于搜索廣告，但 YouTube 廣告代表著的是谷歌長(zhǎng)期的增長(zhǎng)動(dòng)力之一。

2）從投資價(jià)值上來(lái)說(shuō)：當(dāng)前股價(jià)有沒(méi)有完全 priced in 衰退的風(fēng)險(xiǎn)，是當(dāng)下半年加速殺業(yè)績(jī)的時(shí)候，谷歌短期股價(jià)能否支撐得住的關(guān)鍵因素。而背后的核心仍然在于更多的關(guān)于宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期的數(shù)據(jù)披露，以及巨頭們的指引和展望。

本次財(cái)報(bào)詳細(xì)解讀一、認(rèn)識(shí)谷歌

谷歌母公司 Alphabet 業(yè)務(wù)繁多，財(cái)報(bào)結(jié)構(gòu)也多次變化，不熟悉 Alphabet 的小伙伴可以先看下它的業(yè)務(wù)架構(gòu)。

簡(jiǎn)單來(lái)闡述下谷歌基本面的長(zhǎng)邏輯（與當(dāng)下短期邏輯有差異）：

1、廣告業(yè)務(wù)作為營(yíng)收大頭，貢獻(xiàn)公司主要利潤(rùn)。搜索廣告存在中長(zhǎng)期被信息流廣告侵蝕的危機(jī)，處于高成長(zhǎng)的流媒體 YouTube 完美補(bǔ)位。

2、云業(yè)務(wù)是公司的第二增長(zhǎng)曲線，雖然還未盈利，但近期簽單勢(shì)頭強(qiáng)勁。在廣告將不斷受弱消費(fèi)拖累下，云業(yè)務(wù)的發(fā)展對(duì)支撐公司業(yè)績(jī)和估值想象空間也越來(lái)越重要。

二、整體業(yè)績(jī)：預(yù)期之內(nèi)的放緩

首先縱觀 Alphabet 的整體業(yè)績(jī)，收入表現(xiàn)比市場(chǎng)這兩天的悲觀預(yù)期要好，利潤(rùn)上相比一致預(yù)期略有差距，并且由于去年的高基數(shù)，幾乎沒(méi)有增長(zhǎng)。問(wèn)題主要在費(fèi)用支出上，使得谷歌互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)和谷歌云兩項(xiàng)業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率均同比去年有所下滑。從費(fèi)用類(lèi)別來(lái)看，在收入增長(zhǎng)放緩下，研發(fā)費(fèi)用的支出還在加速。

1、收入端

二季度公司實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收 697 億，同比增長(zhǎng) 12.6%，略低于市場(chǎng)預(yù)期 702 億。但相比于 Snap 暴雷之后，市場(chǎng)對(duì)所有廣告股業(yè)績(jī)的擔(dān)憂劇增而匆忙下調(diào)預(yù)期，使得這次原本表現(xiàn)平平的業(yè)績(jī)，" 沒(méi)暴雷就是超預(yù)期 "。

簡(jiǎn)單看下各項(xiàng)業(yè)務(wù)增速：

1）廣告業(yè)務(wù)沒(méi)拖累，仍然主要靠的是搜索。二季度廣告收入同比增長(zhǎng) 11.6%，與一季度一樣，扛大旗的還是搜索廣告。

2）云業(yè)務(wù)增速 35.6%，比上季度有所下滑，但基本符合預(yù)期。云業(yè)務(wù)的相對(duì)穩(wěn)定，與谷歌去年底拿的幾個(gè)大客戶(hù)的長(zhǎng)期合同不無(wú)關(guān)系。

3）但谷歌應(yīng)用商店、YouTube 訂閱以及智能硬件銷(xiāo)售等為主的其他業(yè)務(wù)同比下滑了 1%，估計(jì)與今年初以來(lái) Google Play 降低分成，以及全球游戲市場(chǎng)二季度表現(xiàn)不佳有關(guān)。

2、利潤(rùn)端

二季度毛利率相比去年低了近 1 個(gè)點(diǎn)，環(huán)比基本持平，比市場(chǎng)預(yù)期略高。但經(jīng)營(yíng)費(fèi)用上，研發(fā)費(fèi)用還在加速擴(kuò)張，銷(xiāo)售費(fèi)用與云業(yè)務(wù)發(fā)展相關(guān)，也是居高不下，進(jìn)而造成經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)表現(xiàn)弱于上季度以及市場(chǎng)預(yù)期。

分業(yè)務(wù)來(lái)看，市場(chǎng)對(duì)云業(yè)務(wù)的虧損縮窄進(jìn)度原本抱有更高的期望。

三、廣告：服務(wù)消費(fèi)強(qiáng)勁，搜索廣告強(qiáng)挺

二季度谷歌共實(shí)現(xiàn)廣告收入 563 億美元，同比增長(zhǎng) 11.6%，與市場(chǎng)預(yù)期差不多。去年二季度基數(shù)很高，整體上能有這樣的增長(zhǎng)實(shí)屬不易。

從不同廣告類(lèi)型上看，主要靠搜索廣告的增長(zhǎng)韌性支撐，而 YouTube 廣告這類(lèi)偏社交平臺(tái)屬性的廣告，則因?yàn)楹暧^環(huán)境、競(jìng)爭(zhēng)因素以及高基數(shù)等多重影響下，只有不到 5% 的增長(zhǎng)，情況與 Snap 類(lèi)似，僅有的優(yōu)勢(shì)是 YouTube 的廣告會(huì)較少受到蘋(píng)果 ATT 的影響。

但展望下半年，海豚君認(rèn)為廣告的壓力將逐步加大，主要源于在高通脹的加息周期下，貸款成本上升，從而帶來(lái)消費(fèi)走弱的預(yù)期。

1）一方面去年增長(zhǎng)高光的零售類(lèi)廣告，會(huì)在今年零售消費(fèi)大幅放緩下也會(huì)承壓。昨天零售巨頭沃爾瑪提前下調(diào)了指引，上周美銀公布的二季度財(cái)報(bào)中，也披露了居民信貸支出各分類(lèi)情況，零售類(lèi)只有 4% 的增長(zhǎng)。

2）另一方面，上半年支撐搜索廣告持續(xù)性修復(fù)增長(zhǎng)的旅游服務(wù)類(lèi)廣告，也有可能在下半年的衰退預(yù)期下，減少投放預(yù)算，從而影響搜索廣告的增速。

一般而言，我們也會(huì)通過(guò)觀察廣告投放量和廣告單價(jià)來(lái)判斷當(dāng)下的經(jīng)濟(jì)周期。當(dāng)廣告單價(jià)增速遠(yuǎn)大于投放量時(shí)，需求旺盛，經(jīng)濟(jì)繁榮；反之，則為下行周期。

上季度谷歌的 CPC 報(bào)價(jià)的增速已經(jīng)相比投放量更加放緩，雖然業(yè)績(jī)快報(bào)中不披露廣告單價(jià)與投放量指標(biāo)（后續(xù)完整財(cái)報(bào)會(huì)披露），但如果從上季度的趨勢(shì)，以及參考 Cowen 的專(zhuān)家調(diào)研（僅代表專(zhuān)家所在廣告代理機(jī)構(gòu)的投放情況）——二季度他們觀察到 CPC 報(bào)價(jià)增速相比一季度進(jìn)一步放緩，市場(chǎng)對(duì)谷歌 CPC 的預(yù)期直接已經(jīng)從一季度的 8% 增長(zhǎng)調(diào)整至同比下滑 2%，說(shuō)明經(jīng)濟(jì)需求確實(shí)表現(xiàn)出了邊際疲軟的趨勢(shì)。

四、谷歌云：繼續(xù)保持慣性高增長(zhǎng)

谷歌云業(yè)務(wù)主要由 Google Workspace 和 GCP 構(gòu)成，前者為數(shù)字辦公工具，比如 Gmail、m、Meet 等，后者才是我們通常認(rèn)知下的云平臺(tái)。因此近年來(lái)，云業(yè)務(wù)高速發(fā)展，主要源于 GCP 的高增長(zhǎng)。不過(guò)由于谷歌不斷推出新產(chǎn)品完善數(shù)字辦公場(chǎng)景需求，Workspace 也在穩(wěn)定增長(zhǎng)中。

二季度云業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn) 63 億收入，同比增長(zhǎng) 36%，與預(yù)期持平。雖然增速上環(huán)比上季度有所下滑，但也有去年同期高基數(shù)的影響。云業(yè)務(wù)增長(zhǎng)穩(wěn)定，除了本身 To B 業(yè)務(wù)更換成本高使得客戶(hù)粘性強(qiáng)外，去年底谷歌拿的幾個(gè)長(zhǎng)期合同訂單，也對(duì)一定時(shí)間內(nèi)的云業(yè)務(wù)收入提供了一些保證。

云業(yè)務(wù)的虧損相比上季度有所好轉(zhuǎn)，但從去年同期來(lái)看，仍然有待改善。我們將繼續(xù)關(guān)注云業(yè)務(wù)增長(zhǎng)的持續(xù)性以及虧損改善速度，這對(duì)于當(dāng)下廣告不斷進(jìn)入逆風(fēng)期的谷歌來(lái)說(shuō)，云業(yè)務(wù)的補(bǔ)位尤為重要。

3 月份谷歌宣布的計(jì)劃以 54 億美元的價(jià)格收購(gòu)網(wǎng)絡(luò)安全企業(yè) Mandiant，這也是谷歌歷史規(guī)模第二大的收購(gòu)案，雖然受到反壟斷政策干擾，美國(guó)司法部的審批過(guò)程有點(diǎn)周折，前后要求雙方多次提供更多的資料，但最終在 7 月 18 日，美國(guó)司法部宣布終止這項(xiàng)收購(gòu)案的等待期，也就是批準(zhǔn)通過(guò)了這項(xiàng)收購(gòu)。因此接下來(lái)就是兩家公司的收購(gòu)整合工作，管理層宣布此項(xiàng)收購(gòu)計(jì)劃將于今年年底完成。

上季財(cái)報(bào)點(diǎn)評(píng)中海豚君也說(shuō)過(guò)，Mandiant 將能夠?qū)雀柙圃诰W(wǎng)安領(lǐng)域的拓展更加順暢，尤其是 Mandiant 與美國(guó)聯(lián)邦政府關(guān)系不淺（此前 Mandiant 揭露俄羅斯政府對(duì)美聯(lián)邦政府的網(wǎng)絡(luò)攻擊行為），也可以幫助谷歌爭(zhēng)取到更多的政府合同。

五、其他服務(wù)：首次同比下滑，" 分成優(yōu)惠 + 游戲收入下滑 " 可能是主因

二季度以 Google Play、YouTube 訂閱、智能硬件為主的其他谷歌服務(wù)，實(shí)現(xiàn)收入 65.5 億元。

繼上季度增速大幅下降，這個(gè)季度直接同比下滑了。除了上季度談到的 Google Play 分成優(yōu)惠政策（2022 年開(kāi)始將對(duì)訂閱類(lèi)付費(fèi)分成，由 30% 削減至 15%，電子書(shū)、音樂(lè)流媒體的分成比率甚至可享受 10% 的優(yōu)惠水平。）以及俄羅斯業(yè)務(wù)暫停的影響外，海豚君認(rèn)為與一、二季度全球游戲收入下滑也有較大關(guān)系。