圖片來源 @視覺中國

文 | 節點 AUTO，作者 | 電壓傳感器

2021 年 11 月，小鵬汽車更換了 logo。當時，何小鵬還講述了小鵬汽車的種種不易，" 慶幸在 2019 年電動汽車行業至暗時刻來臨時，小鵬汽車沒有放棄 "。

相比更換 logo，坊間更關注的是小鵬汽車何時更名，就連李斌也曾勸過何小鵬把小鵬汽車的名字改一下。不過，何小鵬的態度一直都堅決：不改。

最近，何小鵬的態度發生了一百八十度的轉變。他在節目中再次回應了取名引起的爭議，表示如果可以重來，他不會用自己的名字做品牌名。

就在何小鵬后悔取名的同時，摩根大通也 " 后悔 " 了：它對小鵬汽車進行了減持，持股比例從 5.19% 降至 4.96%。截至 2022 年 3 月 31 日，何小鵬持有小鵬汽車 20.4% 股權，約合 350 億元人民幣。

在汽車行業關于品牌名字的爭議一直就有，新舊勢力都包含在內。" 善變 " 的資本也不是第一次 " 拋棄 " 新勢力，某個信奉長期主義的機構也離開了處于谷底的蔚來。對于一家車企來說，資本可以雪中送炭也能錦上添花。外部因素不可控，內部因素是可控的，只要獲得了用戶的認可，就足以抵消外部因素變化的影響。

小鵬汽車失寵資本？

6 月 28 日，據港交所股權披露資料顯示，小鵬汽車（簡稱小鵬）遭摩根大通于 6 月 22 日在場內以每股平均價 120.7484 港元的價格，減持了 302.08 萬股，合計約 3.65 億港元。

在這一消息背景下，6 月 28 日收盤，小鵬股價下跌了 2.1%，為 135.1 港元 / 股，總市值為 2316 億港元。截至 7 月 20 日，公司的市值為 1788.5 億港元，約合 233 億美元，相較最高點已經跌去了近一半。

兩條信息疊加在一起，給人一種 " 小鵬要完 " 的感覺。但如果仔細梳理，會發現這個感覺其實是錯覺。

摩根大通退場早就有跡象，在不久前的 3 月，它就將小鵬汽車目標價，由去年 12 月給出的 240 港元下調至 160 港元。更能說明情況的是，摩根大通調整小鵬目標價的原因。

在摩根大通去年 12 月上調小鵬的目標價時，它提到了小鵬發展重點，如自動駕駛系統將受益及引領中國智能電動車趨勢，點出了公司發展戰略與宏觀趨勢是相契合的。

而在摩根大通今年三月下調小鵬的目標價時給出的理由中，宏觀因素的變化也是主要原因，如汽車行業的供應鏈緊張會影響產品交付。這說明，影響摩根大通的主要因素并不是小鵬的基本面。

小鵬的業績走勢，也可以提供佐證。

目前，小鵬的收入來源分為汽車銷售和其他兩部分，其中汽車銷售占到 95% 以上。小鵬的營收規模在 2021 年 Q1 還只有 29.5 億元（人民幣，下同），到 2022 年 Q1 已經增長至 74.5 億元，翻了 2.52 倍，在此期間的季度增速一直保持在 150% 以上。

在 2019 年 -2021 年期間，小鵬的汽車銷售成本一直在上漲。

2019 年，小鵬的汽車銷售成本為 27.17 億元，當年只交付了小鵬 G3 這一款車型，全年銷量為 16608 輛，平均每輛車的銷售成本為 16.45 萬元。同時，其汽車銷售收入為 27.33 億元，平均每輛車收入為 16.5 萬元，當時小鵬 G3 的補貼后售價為 14.38 萬 -19.68 萬元，兩者基本相符。

到了 2021 年，小鵬平均每輛車的收入增長至 20.4 萬元，銷售成本則增加到 18.71 萬元。綜合算下來，小鵬的效率也在提高，幫助它抵消了汽車銷售成本上漲帶來的部分壓力。

至于利潤，雖然小鵬仍還未盈利，但毛利率已經在 2020 年轉正，達到 4.6%。2021 年，小鵬的毛利率進一步提升至 11.5%，今年一季度小幅提升至 12.2%。小鵬的中長期目標是將公司整體毛利率提升至 25% 以上。

總體來看，小鵬雖然仍然在虧損，但收入處于高速增長階段，高增長仍是它的主基調。

中金在 28 日發布研究報告稱，維持小鵬 " 跑贏行業 " 評級，目標價升 43.9% 至 177 港元。并且指出隨著小鵬一體化壓鑄技術的優化和第三代車型平臺的量產，有望帶動公司盈利能力實現提升。

新晉銷量擔當

有別于李斌、李想，兩位從始至終的全身心投入公司的創始人，何小鵬在最初并不是以公司創始人的身份參與造車的。看好行業前景后，他 " 攢 " 了一個團隊，給了團隊一筆錢去造車，100% 是投資人的心態。

一個前提因素是，他在進入阿里后做過兩款硬件，但都失敗了，因此認為互聯網人做硬件是九死一生。

不過，現在的小鵬距離 " 九死 " 更遠，正在向 " 一生 " 靠攏。最直觀的體現是，小鵬的銷量走勢。

2018 年 4 月，小鵬發布了首款車 " 小鵬 G3"，定位為緊湊型 SUV，價格控制在 20 萬以內。小鵬 G3 一出場，就體現了小鵬的兩點特色，注重智能化和強性價比。

G3 在推出時即把 " 智能駕駛 " 作為殺手锏，搭載推出了 XPILOT 2.5 自動駕駛系統，具備 L2.5 級別的視覺 + 超聲波融合的自動泊車功能，同時配備了自研的 Xmart OS 智能網聯系統。在價格帶相近的情況下，小鵬的智能化優勢讓小鵬 G3 有了性價比。

2021 年該車型總銷量近 3 萬輛，小鵬全年總銷量為 98155 輛，高于蔚來的 91429 輛和理想的 90491 輛，成為新勢力銷冠。同時，小鵬的銷量增速也是 " 蔚小理 " 中最快的。

在今年上半年，小鵬的銷量延續了向好的趨勢。

我們在這里選取 2022 年上半年和 2021 年上半年兩個時間段進行對比。在去年上半年，小鵬的銷量表現并不好，整體增幅不大且出現了較大的波動（2000 輛 -6000 輛），始終處于爬坡狀態，最好的成績不到 7000 輛。

理想的表現與小鵬相似。在去年上半年，理想的銷量止步于 8000 輛，且波動范圍在 2000 輛 -8000 輛之間。

相比之下，只有蔚來的表現稍好一些。銷量邁過了 8000 輛的門檻，整體波動范圍更小，在 5000 輛 -8000 輛之間。

在 2021 年上半年，小鵬的表現在 " 蔚小理 " 之中只能算是合格。

到了今年上半年，小鵬銷量的波動幅度變得更大，但規模上了一個臺階，月銷量在 6000 輛 -15000 輛之間波動。

同時，小鵬的銷量還受到了供應鏈緊張的影響。橫向對比，蔚來和理想的銷量波動范圍也在變大，比如蔚來的月銷量波動范圍在 6000 輛 -12000 輛之間。

即便算上供應鏈因素的影響，小鵬今年上半年的表現，也要好于去年上半年。

拆解其中的變量，小鵬在去年上半年之后交付了售價更低且搭載了激光雷達的小鵬 P5，小鵬 G3 也新增了改款，產品組合的覆蓋范圍更大，產品力更強。

小鵬從 2019 年、2020 年的新勢力三甲之一變為 2021 年的新勢力狀元，今年上半年的銷量已經達到 2021 年的 70%。

不過，小鵬還沒有做出賣得越多虧得越多的階段。就在成為新勢力銷冠的同時，它的虧損規模也是最大的，從 2019 年的 36.9 億元增加到 2021 年的 48.6 億元。

小鵬應該擔心什么？

新勢力走過 PPT、交付兩道門檻后，考核指標就只剩下了一個 - 銷量，只要銷量漲的夠快、規模夠大，就能收獲正向循環。從小鵬的銷量 - 業績的走勢看，它的基本面正在逐漸變好。

那么，小鵬在走出 2019 年的低谷后，就高枕無憂了嗎？

一直以來，在智能化上對標甚至超越特斯拉，都是小鵬的標簽，這也是它的核心競爭力。同時，這也為小鵬提出了新的難題。

汽車行業的智能化有兩個體現，分別是自動駕駛和智能座艙，小鵬分別對應開發了 XPILOT 和 Xmart OS。

在新勢力中，小鵬的研發投入一直是最高的，這為它帶來了更大的財務壓力。

2020 年，小鵬的虧損規模是 " 蔚小理 " 之中最大的，高達 48.63 億元，是理想的 15.1 倍，蔚來的 1.2 倍。從單季度看，其虧損也在擴大。在 2021 年 Q1 時不足 8 億元，到了 2022 年 Q1 已經高達 17 億元。

觀察小鵬的研發力度，最重要的是要看研發投入的占比，因為小鵬的產品結構導致其收入規模要低于蔚來和理想，研發投入占比更能看出企業的戰略重點在何處。

這里可以分為兩個階段去看。

其一，在起步階段，新勢力幾乎都加大了前期的研發投入。2019 年，蔚來的研發投入占比在 50% 以上，而小鵬的研發占比高達 89.2%。這讓小鵬的 " 技術彈簧 " 壓得更低。

其二，在全年銷量接近十萬輛后，小鵬的研發占比仍是新勢力中最高的。2021 年為 19.6%，分別比蔚來和理想高了 6.9 個百分點、7.4 個百分點。同時，小鵬的研發員工占比也是新勢力中最高的，截至 2021 年年底已經達到 38%，一共有 5271 人。

另一個觀察角度是，砸下去的研發投入，換來了多少回報。

" 技術轉化 " 的體現在于，特斯拉已經能用自動駕駛技術向車主收取訂閱服務費，走在了行業的前列。

2021 年，特斯拉的總營收為 538.23 億美元，其中包括自動駕駛軟件在內的服務及其他業務的營收為 38.02 億美元，約合 254.7 億元人民幣，而小鵬去年全年的總營收為 209.8 億元。

理論上，軟件服務有再造一個小鵬的潛力，挑戰恰恰就出現在這里。軟件服務在通往再造一個小鵬的路上，要邁過交付量、價格和收費方式這三道門檻。

目前，特斯拉的累計交付量和銷量遠高于小鵬。從整年交付量上看，2021 年，特斯拉約是小鵬的 95.5 倍。以小鵬 2021 年的交付情況看，每年不足 10 萬輛的規模，缺乏支撐軟件服務業務發展的基礎。

何小鵬也透露過這方面的一些情況。他在 2021 年四季度財報電話會中表示，購買 P5 的車主中有超過 50% 選裝了 XPILOT 3.0 或 XPILOT3.5。而以小鵬 P5 當年 12 月 5030 輛的交付量來計算，選裝量只有 2515 套。

同時，XPILOT 的價格要低于特斯拉的 FSD。后者分為增強版和全自動兩個版本，最低售價分別為 32000 元，最高 64000 元，XPILOT3.0/3.5 的價格為 2 萬和 2.5 萬元（今年 5 月）。

更少的硬件銷量 + 更低的價格，讓小鵬在 " 軟件收費 " 這件事上受到了制約。

付費機制也是需要解決的問題。小鵬的 XPILOT 目前采用的是買斷制，用戶一次性付費（也可以在買車三年內分期付款）買斷服務。這雖然可以提前鎖定收入，但從長期看，訂閱制模式更健康，它可以讓車輛全周期內都有產生收入的可能，特斯拉和蔚來選擇的都是訂閱制。

軟件服務雖然有再造一個小鵬的可能，利潤也更大，但相比特斯拉，小鵬在這方面還有很多需要做的。

截至今年 6 月 21 日，小鵬的累計交付量已突破 20 萬輛。從最早的 PPT 造車，" 造車重點在運營 " 引發的爭議，再到穩居新勢力三甲之一，小鵬的發展可以說是磕磕絆絆。

目前，小鵬的發展雖然已逐漸向好，但不同的路線，讓它需要克服一個又一個有別于其他同行的難題。小鵬能否笑到最后，讓我們拭目以待。